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瓶裝水的“萬年老二”終于迎來上市。
2024年10月23日，怡寶母公司華潤飲料（控股）有限公司成功登陸港交所，開盤大漲13.52%，報16.46港元，總市值達386.45億港元。
今年4月，華潤飲料向港交所遞交了招股說明書，并在7月通過了中國證監會的境外上市備案，9月25日成功通過港交所聆訊。成功上市后，華潤飲料也成為華潤集團旗下第18家上市公司。
招股書顯示，包裝飲用水市場中，華潤飲料占據了18.4%的市場份額，位列第二，僅次于農夫山泉。但事實上，單論“輩分”，華潤才是包裝飲用水行業的鼻祖。
1990年，當第一瓶怡寶純凈水被推向市場時，宗慶后還在做兒童口服液的生意，鐘睒睒一年后才成為前者在海南、廣西兩省的總代理。
水能“造富”，宗慶后和鐘睒睒這兩位“賣水人”先后都問鼎過中國首富，兩人也均成為舉世皆知的企業家，相比之下無論是怡寶還是背后的掌舵人都更顯低調。
三十載風云變幻，農夫山泉成為遙遙領先的龍頭，先后將樂百氏、娃哈哈、康師傅等對手斬下神壇，唯獨怡寶扛到了最后，與農夫山泉分庭抗禮。
一波未平一波又起，2024年包裝飲用水市場狼煙四起：農夫山泉調轉槍頭反攻純凈水市場；娃哈哈歷經波折成功換代，正摩拳擦掌試圖一爭高低。新銳方面，元氣森林進軍純凈水市場；胖東來、東方甄選等接連上線自有品牌礦泉水，試圖在新賽道分一杯羹。
新一輪的“水戰”已悄然打響。
用時間換地位相比于宗慶后和鐘睒睒，怡寶的初代“主理人”周敬良在大眾知名度上要略低一等，但在飲料圈中，卻頂著“中國包裝水之父”的名頭。
1984年，34歲的周敬良成為中國龍環（蛇口）有限公司的總經理，這家由貴陽刺梨產品開發公司、招商局蛇口工業區供水公司及環亞股份有限公司三方聯手成立的公司正是華潤飲料的前身。
從成立背景不難得知，中國龍環最初的大單品是貴州特色——刺梨汁，但由于地域屬性太強，這款產品未能在全國打開市場，沒做幾年便以慘淡的銷量草草收場。
面對箭在弦上的轉型，周敬良提出做純凈水，這一想法很快得到公司的支持，為了打響品牌，周敬良不惜砸下重金親赴香港請來知名設計師設計瓶身。
1990年，白綠相間的“怡寶”瓶裝純凈水橫空出世，對于品牌名，周敬良解釋稱“怡寶”取自法文中的 “C'estbon”，意為“至高無上”，從那時起，對高端的追求在周敬良心里扎下根，也為后來的出走埋下伏筆。
1991年，萬科大手筆買下中國龍環51%的股份成為控股股東，而后對管理層進行了大換血，周敬良便是在此時期出走怡寶，隨后成立了深圳景田實業有限公司。
在這家公司身上，周敬良將自己對高端的追求發揮到淋漓盡致。多年后，一部盡顯格調的廣告片讓世人記住了“水中貴族”的稱號，也讓百歲山這個品牌成為高端水的象征。
失去了周敬良的怡寶在激烈的飲用水競爭中敗下陣來，1999年，王石大刀闊斧地剝離非核心業務，怡寶又被出售給了華潤。但彼時華潤的重心放在了啤酒上，不受重視的怡寶差點被華潤用來置換在武漢、唐山的兩家啤酒廠。
幾經易主，怡寶元氣大傷，而當時娃哈哈、康師傅、農夫山泉等早已向全國擴張，娃哈哈穩居全國第一，農夫山泉則在2000年通過掀起“水質大論戰”躋身前列。
作為行業元老，怡寶痛定思痛。2004年時任怡寶總經理的劉洪基在廈門召開務虛會，在這場被內部稱為怡寶的“遵義會議”的戰略轉型會上，劉洪基提出了“小市場、大占有”的戰略，先廣東稱王，再進軍全國。
隨后，憑借過硬的地推實力，怡寶打起了轟轟烈烈的“全民巷戰”，銷售人員在大街小巷進行“掃街式”推銷，品牌海報也從街頭貼到巷尾。
2007年，怡寶在廣東地區的市場份額已經高達50%，直到如今，廣東仍是怡寶的大本營。也是在那一年，站穩腳跟的怡寶提出“西進、北伐、東擴”的全國化擴張策略。
到2013年，怡寶已從腰部企業躋身行業頭部，也成為了“大佬”的眼中釘。在當年的“315”，農夫山泉再次用水質做文章，在怡寶大本營廣州進行PH試紙測試，用以證明農夫山泉的水質更有益人體健康。隨后，怡寶一紙訴狀遞交給廣東工商局，最終農夫山泉受到行政處罰10萬元。
但此事剛結束，《京華時報》指出“農夫山泉的水不如自來水”，并在28天里動用67個版面，發布了76篇報道，農夫山泉提出抗議，直指此事是蓄意策劃，并將矛頭指向怡寶。
（圖源中國食品網2013年報道）
于是怡寶再度起訴農夫山泉，最后以農夫山泉敗訴，公開向怡寶致歉收尾。此后，農夫山泉退出北京市場，怡寶則獲得更多發展空間，2015年營業額突破百億，短暫領先農夫山泉。
此后多年，農夫山泉與怡寶持續穩坐行業第一與第二兩把交椅，2023年，在包裝水領域，兩家合占市場份額超過40%，與百歲山、娃哈哈和康師傅逐漸拉開差距。
而單在純凈水市場，怡寶市占率達到32.7%位居第一，且超過第二至第五企業的總和。
一條腿走路
今年4月，華潤飲料首次遞表港交所，盡管名字叫華潤飲料，但攤開招股書會發現，華潤飲料幾乎等于飲用水，而飲用水又幾乎等同于怡寶。
招股書顯示，華潤飲料2021年、2022年、2023年營收分別為113.4億元、126.23億元、135.15億元；凈利潤為8.58億元、9.89億元、13.31億元。
其中，華潤飲料2023年包裝水產品的營收貢獻高達92.1%，達到124.5億元，且連續三年貢獻超九成收入，其余飲料收入總和占比不足一成。
盡管按照對人體有益度排序，天然礦泉水優于天然水，天然水又優于飲用純凈水，但純凈水才是飲用水中占比最大的品類。
據灼識咨詢報告，2023年飲用純凈水市場規模在包裝飲用水中占比為56.09%，飲用純凈水復合年增長率7.7%，且今后5年，增速將高于天然礦泉水。
只不過，一條腿走路的現狀仍舊影響了市場對華潤飲料成長性的判斷。
與農夫山泉對比，截止發稿前農夫山泉的總市值為3819億港元，幾乎相當于華潤飲料386.45億港元市值的10倍。
事實上，盡管在包裝飲用水領域，華潤與農夫棋逢對手，但論及板凳深度，農夫山泉遠勝于華潤飲料，尤其是隨著無糖茶的興起，東方樹葉迅速補位，成為農夫山泉堅實的第二曲線。
2022年和2023年，以東方樹葉為主的茶飲料營收分別大幅增長50.8%和83.3%，截至2023年底，茶飲板塊的營收占比逼近30%，有效彌補了飲用水的增速放緩。
相較之下，盡管華潤飲料在招股書中提到公司涉足碳酸飲料、茶飲料、運動飲料等多個領域，并建立了13個品牌推出59款SKU，但招股書中，上述多元化嘗試因為貢獻太少，也只能歸于“飲料產品”大類，反倒是品類更單一的飲用水分成了3個子類目。
（圖源華潤飲料招股書）
與農夫山泉的差距也不僅體現在營收結構的多元性上，在財務表現上，華潤飲料也略遜一籌。
2021-2023年，華潤飲料毛利率分別為43.8%、41.7%、44.7%，同期農夫山泉毛利率則高達59.46%、57.45%、59.55%。凈利率方面，農夫山泉分別為24.12%、25.56%、28.31%，怡寶僅為7.6%、7.8%、9.9%。
財務表現的差距源于生產模式的差異，農夫山泉賣天然水，自己找礦，自建生產基地，目前擁有12大水源地和30余座工廠。
而當年的怡寶為了快速向全國挺進，采用的是自建工廠+代工廠的模式，截至目前，怡寶擁有12家自建工廠和34家合作工廠，這也造成了高額的合作伙伴生產服務費。
2021-2023年，怡寶向代工廠支付了19.92億元、20.4億元、20.67億元，分別占總營收的17.6%、16.2%、15.3%。
（圖源華潤飲料招股書）
無論是整體實力還是成長性，當下的華潤飲料都遠遜于農夫山泉，2023年農夫山泉營收達到426.67億元，增速高達28.4%，但華潤飲料同期營收僅有135.15億元，增速也只有7.1%。
狼煙再起
盡管在純凈水領域已穩坐多年第一，但華潤也面臨著史無前例的沖擊。
如前所述，純凈水是包裝飲用水中最大的細分類目，且今后五年增速領先同行。更具財富效應意味著純凈水賽道將擠入更多的競爭對手。于是，幾乎是在華潤飲料遞交招股書的同時，老對手農夫山泉破天荒地推出了純凈水產品。
追溯歷史會發現，純凈水這個品類，最初就是被農夫山泉拉下馬的。
2000年，農夫山泉宣稱“停產純凈水，轉為天然水”，公開將天然水和純凈水進行比照，并用案例“證明”天然水更健康，盡管娃哈哈以不正當競爭為由起訴農夫山泉，但天然水優于純凈水的理念也已深入人心。
今年3月，農夫山泉創始人鐘睒睒在宗慶后悼文《我與宗老二三事》中仍強調：“時至今日，我仍然堅持認為，水中的礦物元素對人體健康是至關重要的，這也是我堅持生產天然水的原因。”
然而剛過一個月，農夫山泉調轉船頭，重新入局當初看不上的純凈水賽道。頗有意思的是，這款產品的瓶身幾乎復刻了農夫山泉天然水的紅色包裝，唯獨顏色卻是怡寶慣用的綠色。
在廣告語中，農夫山泉對原本的天然水，強調了“有礦物元素，更健康”，對新推出的純凈水，強調了“無礦物元素，口感好”，并寫下一段意味深長的話：
“我有告知的義務，你有選擇的權利。多一種選擇，多一個比較。”
在農夫山泉2023年股東大會上，鐘睒睒也表示，24年過去了，純凈水市場依然占有50%的市場份額，農夫山泉也認識到大眾需求的多樣化。
“對于很多人來說，無論是純凈水還是天然水、礦泉水，只不過是一瓶能解渴的水。”
除了農夫山泉下場搶食，新對手元氣森林也在今年扎根純凈水賽道。
事實上早在2022年，元氣森林就盯上了“水”，先是押注礦泉水賽道推出“有礦”，后又滑向天然水，推出“森林的水”，今年又再度“滑檔”，推出“元氣森林飲用純凈水”，產品價格也不斷下探，從5元到3元再到競爭最激烈的2元。
只不過這次試水也沒能擺脫草草收場的命運，據媒體報道，該產品僅上線一個月就在各大主流電商平臺悄然下架。
新銳的撲街未能阻擋后繼者的補位，9月，中國的零售業“標桿”胖東來宣布最新自營產品上架：DL飲用天然礦泉水，折后價約為1.2元/瓶，但瓶身為360ML，比農夫山泉535ML的天然礦泉水更小。
憑借胖東來的口碑背書，這款產品一經上市便立刻走紅，據媒體報道，該產品在胖東來抖音官方專營店上線三天便被搶購一空。不過據觀潮新消費觀察，目前胖東來抖音官方專營店內已沒有該商品出現，但平臺上仍有標注“許昌”“新鄉”等字眼的賬號在售賣該產品。
除了胖東來，東方甄選也在今年6月的自營新品發布會上宣布推出天然礦泉水，目前產品已在東方甄選APP平臺上架，優惠后的價格為39.8元/包（350毫升*24瓶）和47.8元/包（500毫升*24瓶），會員單瓶價格均在2元以內。
隨著渠道自營品牌的加入，“水戰”的格局也變得更為復雜。
（圖源東方甄選APP）
在飲料行業里，水，幾乎是最難做出新花樣的產品。缺乏差異化的空間，這就導致其他飲料行業口味更新換代不停時，只有飲用水行業始終難以迭代的現狀。時至今日，低中高端水也只是1元、2元和3元的區分。
但另一方面，“水”是一門能造富的生意，一瓶水推出了兩位中國首富。與其他飲料相比，水才是真正的剛需，這也決定了水是飲料行業里最大的細分品類。
巨大的財富效應吸引了源源不斷的新生力量入局，只不過，前方等待他們的不僅有“財富”，還有曾經的“首富”。
