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剛剛過去的“黑色星期五”，跨境電商似乎“靜悄悄”。

根據Adobe Analytics的數據，今年美國黑五線上銷售額預計同比增長7.5%，達到98億美元。

作為“特賣電商第一股”，唯品會的國際品牌特賣曾風靡一時；然而，唯品會的業績承壓困局也寫在最新的三季報里。

“不二研究”據唯品會三季報發現：今年三季度，唯品會的營收增速下滑至3.5%、凈利潤同比減少29.4%。目前，唯品會主要面臨營收增長乏力、凈利潤下滑等問題，在“不二研究”看來，這主要是由于唯品會定位于品牌特賣，但隨著流量成本的不斷攀升，過高的營銷投入正在侵蝕其利潤；與此同時，當京東、拼多多等競爭逐漸加劇，唯品會的底牌正在失靈。

唯品會是一家主營女裝，定位為專做“品牌特賣”的垂直電商平臺。

截至11月25日美股收盤，唯品會報收16.55美元/股，對應總市值89.67億美元（約折合人民幣625.94億元）；對比2021年3月的市值高點307.10億美元，市值已縮水217.43億美元。

“不二研究”據其三季報發現：今年三季度，唯品會營收為167.7億元，同比增加3.5%；同期凈利潤為12.00元，同比減少29.4%。

此前11月的一篇舊文中（《凈利腰斬、增長乏力，“特賣電商第一股”唯品會掉隊》），我們聚焦于“特賣電商第一股”唯品會一邊掉隊一邊盈利，盡管在財報上連續36個季度盈利，但其營收已經增長乏力。

時至今日，唯品會不僅面臨營收增長乏力、凈利潤下滑等問題未解，且直面品牌特賣的行業的競爭。

當電商行業競爭加劇，唯品會如何在夾縫中講出新故事？由此，“不二研究”更新了11月舊文的部分數據和圖表，以下Enjoy：

后浪來了，品牌特賣不靈了？

“特賣電商第一股”唯品會（NYSE：VIPS）繼續走在“小而美”的路上，但一邊盈利一邊掉隊。

“不二研究”據其財報發現：今年三季度，唯品會營收228億元，同比增長僅5.3%；同時，其活躍用戶增長也遭遇瓶頸，三季度活躍用戶同比增加3.5%，較去年同期僅新增150萬。

盈利也難掩增長乏力，資本市場在用腳投票：在三季報發布后，唯品會股價下跌2.98%。

從“妖股”跌落

2008年底，唯品會在上線之初，模仿法國VentePrivee及美國Gilt模式，主打一線奢侈品折扣的線上銷售。

僅3個月后，唯品會調整定位為“一家專門做特賣的網站”，轉向二三線時尚精品清理庫存及過季商品，并對當季商品限時折扣；奢侈品成為其中一個頻道。

在服裝業庫存危機及傾銷的浪潮下，唯品會業績突飛猛進，并于2012年3月登錄美國資本市場。

但是，唯品會在IPO首日開盤破發，從發行價6.5美元/股下跌15.4%，跌收5.5美元/股。

上市約一年后，唯品會宣布2012年四季度首次實現盈利；此后在業績利好勢頭下，其股價一度飛升至229美元/股，比最低位高出50多倍， 被視作稱為“妖股”。

2017年6月，唯品會將品牌升級為“全球精選正品特賣”。同年12月，騰訊（00700.HK）、京東（09618.HK）宣布以8.63億美元認購唯品會增發的10%新股份。

截至今年3月31日，據唯品會財報顯示：沈亞持續占比15.4%，為第一大股東；而騰訊持股占比11.4%，京東持股占比6.5%，分列第二、第三大股東。

“妖股”的神話總有失效時。盡管在2012年四季度后，唯品會已持續實現43個季度盈利，卻正在遭遇增長瓶頸。

今年三季度，唯品會營收228億元，同比增長5.3%，但營收增速明顯放緩。“不二研究”據財報發現，自2019年三季度起，除了受疫情“黑天鵝”嚴重影響的2020Q1及2020Q2，唯品會的單季營收增速均超過10%。

如果拉長時間線，2014-2017年，唯品會營收增速分別為121.59%、73.82%、40.76%、28.84%；2018-2023年，其營收增速分別為15.93%、10.02%、9.53%、15.00%、-11.88%。

在凈利方面，唯品會Q3凈利潤出現同比下滑：今年三季度，唯品會凈利12.00億元，對比去年同期的17億元，同比減少29.4%；其中，運營利潤為15億元，同比增長34.8%。

在“不二研究”看來，唯品會專注于特賣電商垂直領域，“小而美”路線或能持續盈利；但其增長乏力已瀕臨業績“天花板”：在營收正向增長的背后，營收增速卻在放緩，且三季度甚至出現凈利同比下滑。

盈利之外，資本市場更關注其未來成長空間，并正在用腳投票。

有個注腳是：京東曾在三季報中披露，當季權益法核算投資損益為損失19億元，比2020年第三季度為損失3億元；主要由于若干權益法核算投資的非現金減值。“不二研究”認為，京東的投資損益或包括唯品會市值減值在內。

此前的2017年，騰訊、京東的聯合戰略投資唯品會時，對后者的投后估值約86億美元；而截止美東時間11月27日美股收盤，唯品會的市值已經跌落至89.67億美元。圖片

“小而美”增長乏力

作為一家小而美的垂直電商，唯品會的增長乏力不僅體現在營收，其核心的活躍用戶增長也遭遇瓶頸、缺乏未來想象空間。

財報顯示，唯品會三季度活躍用戶數為4250萬；較上年同期為4100萬，同比增加3.5%，同比新增活躍用戶僅150萬。

對比京東，其Q3入駐商家和活躍商戶數量加速擴張，均達到歷史新高水平，同時3P訂單量和3P活躍用戶數量同比持續增長，但三季報中并未公布該數據。

或由于新用戶增長乏力，唯品會當季的訂單總量及GMV僅微增。在2023年Q3，唯品會的總訂單量1.799億筆，較上年同期的1.683億筆，同比增長6.9%；其三季度的GMV為425億元，較上年同期的376億元，同比增長13.1%。

在活躍用戶增速放緩乃至停滯的背景下，沈亞在今年一季度表示，唯品會將繼續擴大SVIP成員基礎，并為他們提供更多的會員特權，以激勵他們在平臺上花費更多時間、下更多訂單并增加跨類別購買的頻率。

2021年以來，“小而美”的唯品會似乎走上一條營銷換增長的路徑。

2023Q1-2023Q2，唯品會的銷售費用為8.37億元、8.93億元，較去年同期增長10.2%、60.6%。

今年三季度，唯品會銷售費用較前兩季略有降低、仍達6.70億元，同比增長17.0%。其在凈收入占比約2.9%，與上年同期的2.6%基本持平。

據“不二研究”不完全統計，2021年，唯品會已冠名或贊助《心動的信號4》《妻子的浪漫旅行5》《乘風破浪的姐姐2》等多個熱門綜藝；“上唯品會買XX同款”等廣告語成為其標志性的宣傳。

此外，今年三季度，唯品會還為SVIP用戶提供騰訊視頻、嗶哩嗶哩大會員“買1得N聯合卡”等權益，并圍繞亞運會賽事熱點開展超V品牌日，強化會員價值感知，進一步增強會員深度信任感，推動平臺高價值用戶規模不斷擴大。

不及綜藝營銷的速度，唯品會的營銷投入并沒有換來爆發式增長。對比三季度營銷費用的同比增速17.0%，其同期的營收同比增速為5.3%、GMV同比增速為6.9%、新增活躍用戶同比增速僅為3.5%。

更為重要的是，唯品會的營銷投入或在侵蝕利潤。2023年Q3，其毛利潤為54億元，與上年同期的47億元基本持平；當期毛利率為14.9%，較上年同期的21.7%有所增加；同時，其當期凈利潤同比下滑。

在“不二研究”看來，唯品會正在陷入營銷換增長的“悖論”：一方面，其營銷投入并未帶來新用戶的爆發式增長，也很難轉化成實際營收；另一方面，阿里、京東、拼多多等平臺類電商平臺，正在侵入細分領域；于唯品會而言必須加碼營銷、鞏固垂直護城河。

截至2023年9月30日，唯品會擁有現金、現金等價物和限制性現金196億元，短期投資4.519億元。

在后流量時代，流量聚集的馬太效應愈顯，流量成本已經越來越高。唯品會并未構建穩固的護城河，想要繼續“小而美”已經越來越難；找到突圍路徑之前，它或許還會持續營銷換增長。圖片

特賣底牌不靈了？

當流量紅利等逐漸見頂，電商內卷在加劇。

在特賣垂直領域，已經有越來越多的玩家入局。淘天開啟百億補貼，京東上線奧萊頻道，拼多多主打“天天真低價”，波云詭譎的電商江湖里，價格再次成為激烈競爭中的勝負手，“低價”融入電商的血脈，悄聲鑄就浪潮。

2020年9月，特賣電商愛庫存曾實名舉報唯品會“二選一”；2021年2月8日，反壟斷“靴子”落下，唯品會因壟斷被罰沒300萬元。

專注于特賣的唯品會，其直到2020年6月才上線直播功能，錯過直播電商的黃金風口。彼時，淘寶直播、抖音、快手等，已逐漸鎖定直播電商TOP格局。

抖音、快手等直播電商，正在加劇服裝等非標品類的競爭。盡管唯品會也在抖音上直播帶貨，但更像一個倉儲渠道；其自身的直播電商還有很長一段路要走。

據國家統計局數據，今年前三季度，限額以上服裝鞋帽同比增長10.6%、化妝品類同比增長6.8%。

行業競爭加劇、消費需求疲軟，對唯品會的業績形成一定客觀壓力；但更為重要的是：唯品會品牌特賣的底牌或許不靈了。

“大品牌、特價賣”，某種程度而言，品牌特賣的賺錢邏輯在于：多方共贏去庫存。但是，去庫存關鍵的一環：消費者會持續買單嗎？

多位Z世代消費者向“不二研究”表示，其對唯品會相對陌生，對于喜歡的品牌，可能更在意款式潮流，不會太在意價格；而現在很多品牌營銷，本身推出“限量版”的賣點，也有“粉絲價”、VIP會員價等當季折扣。

“現在直播間都打出全網最低價，哪里便宜去哪里買。”95后的JJY坦言其是價格敏感型消費者，但不會固定在某一平臺購買品牌特賣商品。

在“不二研究”看來，作為小而美的垂直電商，品牌特賣曾是唯品會的底牌；Z世代的消費習慣變了，品牌方的生產、營銷方式等也隨之改變，品牌特賣的行業競爭也加劇，唯品會的底牌正逐漸失靈。

對于電商傳統旺季的四季度，唯品會在財報中預計，其總凈收入將在318億元-333億元之間，同比增長約0%至5%。

“特賣電商第一股”如何講出新故事？

電商內卷加劇，小而美的垂直電商首當其沖。

以非標品的服裝等為主，唯品會的垂直特賣模式，缺少抵御市場波動的業務結構。

前有阿里、京東等巨頭侵入品牌特賣，后有抖音、快手等直播電商搶奪非標市場。夾縫中的唯品會早已不復“中國電商第三極”，其在后流量時代逐漸掉隊，想要繼續“小而美”越來越難。

目前，唯品會主要面臨營收增長乏力、凈利潤下滑等問題，在“不二研究”看來，這主要是由于唯品會定位于品牌特賣，但隨著流量成本的不斷攀升，過高的營銷投入正在侵蝕其利潤；與此同時，當京東、拼多多等競爭逐漸加劇，唯品會的底牌正在失靈。

當電商行業競爭加劇，唯品會如何在夾縫中講出新故事？